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[讨论] 应对未来危机的策略:债务为储蓄背书

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 楼主| 发表于 2013-7-18 11:38:01 | 显示全部楼层
IMF: 中国政府债占GDP的45% 增长前景不容乐观2013年07月18日 04:40  新浪财经 微博 我有话说(1025人参与)



  【相关专栏】中国的债务状况全亚洲最堪忧
  新浪财经讯 北京时间7月18日早间消息,国际货币基金组织[微博](IMF)执董会完成与中国2013年第四条磋商讨论。发布评估报告表示,近期中国挑战是遏制金融稳定的风险,控制信贷增长和非常规形式贷款。金融、财政和房地产脆弱性不断积累,增长前景不容乐观。中国有能力经受联储退出宽松政策等外部风险冲击。
  报告称,尽管上半年有小幅放缓,但中国经济今年将增长7.75%左右。此数据略高于官方预计的7.5%水平。基金组织中国访问团团长马库斯-罗德劳尔(Markus Rodlauer)在电话会议上表示,从目前情况来看,中国经济增速遭遇急剧下滑(或称硬着陆)的几率甚微,除非经济增长出现明显下滑,进一步的刺激政策是不必要的。
  本月早些时候,IMF首席经济学家Olivier Blanchard表示,中国经济增速减缓为全球经济新风险之首。他认为中国决策者面临有效拉动内需实现经济转型和承受信贷紧缩投资下降风险的双重压力。
  报告称,执董们对中国经济持续强劲增长和通胀趋缓表示欢迎。但执董们提出,由于金融、财政和房地产部门的国内脆弱性不断积累,增长前景不容乐观。
  IMF首次公布其对中国政府债水平数据评估称,2012年广义政府债务(包括中央和地方预算内和未列入地方预算内的,如地方基础设施建设支出)已超过GDP的45%。与IMF评估标准有所差异的官方部分经济指标图表则显示,2012年,广义政府总债务占GDP水平的26.1%,而2013年此数据为22.4%。
图注:IMF:“扩增”公共债务占GDP水平比较 (来自IMF)
  报告称,从供应角度,地方政府靠卖地金融、靠房地产发展会导致超额供给;从需求角度,实际存储利率接近为零、资本账号管制等因素,国内房地产市场容易出现泡沫。
  中长期来看,随着市场成熟,房地产发展需要放缓到可持续速度。这也将拖累经济增长。现在面临的挑战是避免超额供给或政策失误,否则将到底投资剧减或(甚至同时发生)房价激烈回调修正。
图注:2012年中国房地产投资水平占年度GDP的12.5%,14%的总城镇就业人口属于此行业(来自 IMF)

  目前中国经济面临的外部风险仍来自于欧元区和主要先进经济体形势变化的潜在溢出效应。执董们认为中国有能力经受住冲击,但认为,进一步逐步加强政策缓冲是可取的。
  近期美联储表示如果经济数据显示复苏进程良好,将考虑退出正在实施的非常规货币政策,即量化宽松政策(QE)。罗德劳尔则表示,相对于其他新兴经济体,QE退出对中国的冲击有限,这得力于中国现有的资本管制、良好的金融储备、以及相应的缓冲政策。
  报告称,最近几个月,资本流入有所恢复,截至六月的过去一年里,人民币对美元升值 1.5%,以实际有效汇率衡量,升值约6%,但人民币仍然被“中度低估”。截至今年3月底,国际储备增加到3.44万亿 美元(2012年年底为3.31万亿美元)。
  基金组织通常每年与成员国进行双边讨论。一个工作人员小组访问成员国,收集经济和金融信息并与该国官员讨论经济发展情况和政策。回到总部后,工作人员准备一份报告,该报告构成执董会讨论的基础。在讨论结束时,总裁作为执董会主席总结执董们的观点,这份总结 转给该国当局。(罗绮梅 发自纽约)
 楼主| 发表于 2013-7-18 11:43:07 | 显示全部楼层
专家解读李克强经济学:不教条有弹性2013年07月18日07:39  新闻晨报


部分鞋业公司上半年业绩不佳,但商场销售人员感觉“销量还行”。/晨报记者 殷立勤
  昨天,沪上收了十几年废报纸的老尚已开始转行,从老板变成打工仔,“去打工,一天两百块总赚得到,也比现在收废纸亏钱好啊。”老尚的选择背后,一个考量是:比起定价权在美国的废纸价格,中国经济还算行,尤其是劳动力价格逐步抬升。

  老尚说这话是在周二下午。那时,他并不知道国务院总理李克强正在主持召开经济形势座谈会。会上,李克强总理提出宏观调控的“上限”和“下限”说。“下限”,是稳增长、保就业,“上限”是防通胀。曾受邀参加类似座谈的兴业银行首席经济学家鲁政委说,“上限”和“下限”的说法,为此前被外界津津乐道的“李克强经济学”增加了新含义  不教条,有弹性。

  或许,这会让老尚的转行之路走得更为顺畅。

  何为“李克强经济学”?

  “李克强经济学(Likonomics)”,是6月末英国巴克莱集团创造的一个新词,由巴克莱中国首席经济学家黄益平提出。巴克莱说,“李克强经济学”有三大重要支柱:去杠杆化、结构性改革和避免大规模刺激计划。巴克莱一份最新研究报告说:“李克强经济学正是中国所需要的,因为中国经济急需重回可持续轨道。”

  “让中国经济更可持续”

  英国巴克莱集团首席执行官安东尼·詹金斯7月2日在北京说,中国管理层已意识到需避免银行业危机并正努力控制金融风险。他表示,虽然中国经济存在结构性减速现象,但在“李克强经济学”引导下,中国经济增长将更加可持续。詹金斯说:“中国未来几年内经济增速很可能在6%至8%之间,但这一速度对中国来说更加可持续。”

  他认为,“李克强经济学”符合全球经济趋势,“和2008年全球金融危机之前相比,如今全球经济正进入一个新时代,经济增速已经结构性放缓”。除了全球经济集体增速放缓之外,今年上半年的经济数据还显示,发达经济体和发展中经济体的经济增速差距在缩小。在发达经济体稳健复苏、股市大涨之际,不少新兴市场出现股市暴跌和资金外逃现象。对此,詹金斯认为,应从短期和长期两方面来看待,新兴市场近期的市场动荡主要是因为全球资本追逐高收益率的短期行为,从长期来看,发展中国家经济增速依然结构性地高于发达国家。

  对于“李克强经济学”,《参考消息》曾转载多家媒体评论。比如《大西洋》月刊说,这从长期看是极好的事情。一时间,“李克强经济学”及其三大支柱让许多关心宏观经济人士耳熟能详。但归根结底,这毕竟是经济学家黄益平的个人解读,并未获得当事人的首肯。

  点评:管理更具灵活性

  16日的经济形势座谈会后,李克强提出了宏观调控的“上限”和“下限”说。新华时评将这一思路称为既要有“战略定力”,也要有“底线思维”。战略定力,指的是对经济大势有准确的认识和判断。底线思维,就是要保持经济发展在一个合理的区间,避免经济大起大落。在不同发展时期,上下限可以有所不同。

  今年4月12日,鲁政委作为学者受邀参加了李克强总理主持的专家和企业负责人座谈会。

  结合7月16日的座谈会,鲁政委说,如果说安倍经济学、撒切尔经济学是不论任何阻力坚决贯彻下去的经济理念,那么李克强的管理更具灵活性。“不教条,有弹性”或许是“李克强经济学”的特色所在。他说,下半年,或许会有刺激增长的政策出台。不过,这种刺激相对“温和”。

  鲁政委说,未来人民币汇率应当出现调整,以刺激出口,如此才能借国际市场的外力来刺激经济,更好解决企业盈利的问题。

  领导人经济学概念由来已久

  “李克强”+“经济学”,这已经不是经济学界第一次将一位领导人与经济学连在一起,概括某国某阶段的经济政策。在此之前,安倍、里根、撒切尔都曾有相关的经济学名词出现。

  安倍经济学:日本首相安倍晋三2012年底上台后,实施了一系列刺激经济政策,尤其是宽松货币政策引发日元大幅贬值。安倍经济学有三个主轴,安倍晋三首先强势要求日本央行配合发钞。其次,安倍在2013年1月11日通过了1170亿美元(总数2267.6亿美元)的政府投资。最后是日元贬值政策,在去年10月,1美元尚只能兑换80日元,而今年5月一度可兑换103日元,贬值幅度28.75%。

  里根经济学:1981年2月,时任美国总统里根提出经济复兴计划,包括削减财政开支 (不包括军费),特别是社会福利开支,减少财政赤字。大规模减税,对企业实施加快成本回收制度等,给企业以税收优惠。放松政府对企业规章制度的限制,减少国家对企业的干预。严格控制货币供应量的增长,实行稳定的货币政策以抑制通货膨胀。这一政策带来了上个世纪80年代的美国经济繁荣。

  撒切尔经济学:在“里根经济学”推出的同时,在英国,时任首相撒切尔夫人启动了一系列经济改革,她通过大幅加息和控制货币供应增长来遏制高企的通胀,并且推动预算削减和工会制度改革。与此同时,她还大力倡导监管放松和私有化。

  罗斯福新政:虽然没有以“经济学”相称,但上个世纪初美国总统罗斯福无疑是最早被用来冠名经济政策的领导人。面对经济危机,当时罗斯福推行“以工代赈”,大力兴建公共工程,缓和社会危机和阶级矛盾,增加就业刺激消费和生产,当时政府还建立了社会保障体系,通过了《社会保障法》。

  2010年就有“李克强指数”

  2007年,时任辽宁省省委书记的李克强告诉来访的美国驻华大使,他更喜欢通过三个指标来追踪辽宁的经济动向:全省铁路货运量、用电量和银行已放贷款量,以挤掉统计数字的水分。

  2010年末,英国《经济学人》杂志根据这一观点推出了一项用于评估中国 GDP增长量的新指标  李克强指数 (Likeqiangindex)。花旗银行曾用它来对比工业企业利润,认为解释能力更强。

  [关键词解读]


  ●结构性改革

  梳理李克强总理一年多的讲话,“结构性改革”是其中最无争议的部分。在5月13日的国务院机构职能转变动员电视电话会议上,李克强表示“转变政府职能,就是要解决好政府与市场、政府与社会的关系问题。也就是说,既要把该放的权力放开放到位,又要把该管的事务管住管好”。

  ●避免大规模刺激计划

  至于“避免大规模刺激计划”和“去杠杆化”,则并不完全相符。

  同样在5月13日,李克强指出,要实现今年发展的预期目标,靠刺激政策、政府直接投资,空间已不大,还必须依靠市场机制。上述表述中对于刺激政策,提法是“空间不大”,而非没有。

  4月17日,李克强主持召开国务院常务会议,同样明确“保持合理投资规模”。随后在7月3日,李克强指出,集中有限的资金用于稳增长、调结构、惠民生的重点领域和关键环节。

  换句话说,不是不投,而是怎样投。这一点,无疑和“结构性改革”的思路一致。

  ●去杠杆化

  至于“去杠杆化”,在以往李克强总理的谈话中,这个领域谈及的内容并不多。6月19日召开的国务院常务会议指出“用好增量、盘活存量”,具体措施是“合理保持货币总量”。

  兴业银行首席经济学家鲁政委说,与其说是“去杠杆化”,还不如说是“不加杠杆”。举个例子,原来1块钱借2块钱,“去杠杆化”就是今后1块钱只能借1块5,“不加杠杆”则还是能借2块,但不能更多了。
 楼主| 发表于 2013-7-18 14:55:04 | 显示全部楼层
财经#【刘植荣:政府发债的本质就是征税】中国地方债仍在增加 卖地收入赶不上还债。尤其值得警惕的是,政府发债的本质是征税,如果发债得不到控制,势必增加居民的负担,影响整个民族的未来竞争力。[url=http://t.cn/S7Spah]http://t.cn/S7Spah[/url]

 楼主| 发表于 2013-7-22 17:41:28 | 显示全部楼层
余以为:克鲁格曼对中国的批评错在哪里?

克鲁格曼日前在《纽约时报》发表评论文章《中国人格格不入》(the Chinese disconnect),批评中国政府坚持人民币汇率紧盯美元的货币政策:不仅“中国大量购买外汇资产助长了房地产泡沫,奠定了全球金融危机的基础”,而且“对全世界的经济复苏都造成伤害,贫穷国家的工人是其中最大的受害者。”文章措辞相当不客气,用了“窃取他国工作机会”这样de 说法。



其实克鲁格曼的观点并不新鲜,中国因素造成全球金融危机的说法早已有之。克鲁格曼表面证据成立。外国政府干预汇率是例外,不干预汇率是常态。中国政府相反,不干预外汇市场是例外,干预是常态。吴敬琏在一次演讲中提到央行“每天收购28亿美元”,放出200多亿人民币。反驳克鲁格曼的中国学者都执著于人民紧盯美元有利于中国经济增长,但是没有解释清楚央行积极干预外汇市场不会引起克鲁格曼所说的那些后果。



以张五常弟子自居的向松祚反驳该文时说:“固定汇率条件下,一国生产力相对外国生产力快速增长,必然体现为该国工资收入(也包括其他要素价格)快速增长,必然体现为该国产品的世界市场份额快速上升,此时强迫该国汇率升值,等于活生生剥夺掉该国劳动力就业和收入增长的权利,剥夺掉该国产品进入世界市场的权利。”这简直就是和克鲁格曼“偷窃工作岗位”一说遥相呼应,哪里是驳斥?只是双方所站的立场不同,改成褒义的“保卫工作岗位”而已。



美元由于长期外贸赤字而走弱,那是顺理成章的事情。因为外贸赤字说明美国商品和服务竞争力不足,美联储需要实行低利率政策以刺激增长,而低利率导致美元在储蓄市场上需求减少,美元走软。人民币缺乏跟随美元走弱的理由。



假如货币走弱必定可以促进该国经济的话。设想一下,美联储也学习中国央行,收购人民币放出美元,那等于中美两国都在凭空印刷货币,必然引起中美两国通货膨胀。通货膨胀有利于经济增长?稍有生活或者经营常识的人都不会这么认为。从2001年到金融危机爆发,客观上就是中美两国在比赛发货币。2005年至2007年人民币相对美元升值20%,不是造成金融危机,而是提前刺破了泡沫,如果不升值,泡沫会膨胀到更加不可收拾。金融危机的结果就是美元停止贬值,但是随着经济开始复苏,美元贬值又开始了,这回人民币再次选择了跟随,的确很危险。



中国比美国更危险,与中国央行收购美元发人民币不同,美联储是收购黄金发美元。美元只是一张张纸,理论上只要美国政府被颠覆,不承认旧政府所发出的美钞,或者不承认原有币值,外国政府所持有的美元外汇便损失惨重。历史上类似事例在许多国家发生过,中国抗战胜利后,原日占区的货币就被国民党政府大打折扣。基于对美国政治制度的高度信任,上述可能性几乎不存在。但是,美国长期外贸赤字至少说明美国偿还能力出了问题,让美国商品减价销售以还债,相对于一直印钞票打欠条,对于美国最大的债主中国来说应该是有利的选择。




除了克鲁格曼之外,美国官方以及其他经济学家全都不知道中国政府干预汇率的事实和对美国、对世界的危害吗?肯定不是。




首先,他们有很强的利益动机不去捅破这个问题。美国政府需要中国的外汇储备帮助解决美国短期的经济问题。就像克鲁格曼所指出的“在一些国家中,尤其是瑞士,正在通过出售瑞士法郎帮助国家的经济复苏。”客观上美国也是如此。




其次,克鲁格曼是新凯恩斯主义者。新凯恩斯主义在美国学术界已非主流,认同他他的理论、推理和政策主张的经济学家并不占多数。新凯恩斯主义倒是在中国占据统治地位,这也是为什么克鲁格曼荣获诺贝尔经济学奖之后,中国迫不及待地请他来讲学。虽然克鲁格曼毫不客气地批评中国,但是他对中国并不抱有敌意,文章中他提到“中国人从他们的角度决定这样做,我们必须对他们表示感谢。”只是作为典型的美国知识分子,批评是他们的生活方式。




再说,人民币贬值并不会对美国造成太大的直接伤害,中国商品与美国商品几乎不构成竞争。高科技产业和军火工业,中国抢不走。农产品出口,中国自己放不开。克鲁格曼承认“贫穷国家的工人是其中最大的受害者”。总的说来,弱势人民币对于美国利大于弊。



作为著名经济学家,克鲁格曼竟然没有比常人看得更深入一点点:弱势人民币对于中国经济并不像表面看起来的那么美好。



外贸盈余的确造成中国出口贸易和制造一片繁荣,但是,地产、金属等资源类产品价格高涨,已经构成产业升级和城市化的巨大障碍。它与出口繁荣造成的制造业就业机会相抵消。换句话说,弱势美元是为了让美国人民过一段紧巴巴的日子,忆苦思甜。而弱势人民币使得中国人民不得不在枯燥、肮脏和危险的流水线前长期呆下去,替世界做蓝领,让全球白领过得更舒坦。只是出口造成繁荣现在看得见,而产业升级的景象是未来,现在看不到。



中国实行人民币紧盯美元政策,并且将外贸盈余重新投资回美国,形成所谓G2现象,但是G2其实未必是奉承中国的概念。说得不好听,那是指中国主动做美国的殖民地。外汇储备堆积在美国,让美国的资本密集型产业欣欣向荣。被注水的人民币换走了手头宝贵的外汇,让中国的劳动密集型产业看不到尽头。巨额出口盈余已经孳生出一批寄生在其上面的利益集团,他们对中国政府决策具有极其强大的影响力,使得中国的政府决策,无法根据形势作出最有利的经济决策。而美国可以根据自己的需要随时经济政策,中国惟有被动跟随,美国人何必道破其中玄机?
 楼主| 发表于 2013-7-22 17:54:48 | 显示全部楼层
中国式金融危机真来了吗?
    今年以来,随着中国宏观经济整体下行,以及地方债务和表外贷款风险的不断上升,国内外对中国经济风险担忧情绪大大增强。

  4月9日,惠誉首次下调中国主权信用评级,随后一些外国媒体纷纷看空中国,各种预言不断抛出,国际著名空头大鳄查诺斯甚至表示,中国的金融危机已开始,多米诺骨牌似乎开始倒塌。我们不仅要问,中国式金融危机真的到来了吗?

  的确,6月份以来中国货币市场出现不太常见的大幅动荡,以同业隔夜拆借利率为代表的银行间市场短期利率飙升至接近历史高点,银行间质押式回购各期限利率大幅攀升。受此影响,货币市场资金价格大幅上升,金融机构普遍感到“钱荒”,似乎中国式金融危机正在到来。

  然而,与2008年国际金融危机期间政府马上出手“救市”大不相同,这次管理层“岿然不动”的确是罕见的行为。不过,随着政策的逐步清晰,大家越来越意识到,此轮利率风暴更像是管理层的“主动出击”。

  事实上,2012年以来,包括银行理财产品、信托计划、委托贷款等影子银行和表外融资泛滥,2013年一季度表外融资增加2.02万亿元,同比多1.33万亿元,占同期社会融资规模的32.8%。由于“影子银行”杠杆化程度提高,链条复杂,不透明,已经触及到了金融安全底线。

  与此同时,在投资扩张的推动下,对资金有饥渴症的地方政府也通过表外贷款、银行间债务融资等形式与其对接,大量资金也就流向了地方融资平台和房地产贷款,导致负债过高、表外资产过度。

  正因为看到这些问题,从今年3月开始,政府就对影子银行部门实施了一系列紧缩措施来防范金融风险,这些措施的累积影响已经浮现。

    社会融资总量从3月的2.5万亿元,大幅下滑至5月的1.2万亿元,特别是在美联储货币政策调整引发全球资本流向逆转,中国外汇占款急剧减少的背景下,央行流动性调控维系“紧平衡”状态,试图通过融资成本上升使银行被迫削减信贷扩张规模并更加谨慎地管理流动性,已达到倒逼金融机构“去杠杆化”的目的。

    归根结底,此次金融市场的震荡更像是一场主动的“危机测试”,其实就是为2008年金融危机以来的债务膨胀和“加杠杆”在埋单。长痛不如短痛,为了避免将来中国经济受到不可预见的巨大冲击,切断“经济扩张→债务扩张→金融扩张“形成的高风险链条,除了主动放空自己可能别无选择。

  当然,短期来看,在紧缩性货币政策的条件下,如果政策力度过大,以及应对不当的话,很可能触发新的经济和金融风险。在这样的背景下,中国的管理层正在探求如何在短期和长期间寻找均衡,以避免“去杠杆化”过猛,给实体经济带来新的伤害。

  中国面临的挑战是前所未有的,但改革难以避免承受痛苦,可喜的是,正在经历阵痛的中国仍然凸显了争取未来发展主动权的决心。
 楼主| 发表于 2013-7-22 18:02:51 | 显示全部楼层
诺奖经济学得主直言大陆经济



所有的经济数据都应被视为一类特别无聊的科幻小说,但中国的数据甚至比大多数国家的数据都显得更不真实。

此外,由于中政府行事隐秘,媒体受控制,国家规模庞大,与任何其他大型经济体相比,我们更难弄明白中国真实发生的事情。

但现在信号非常明确:
中国遇到了大麻烦。我们不是在说发展中的一些小挫折,而是更为根本的问题。
中国的整个商业运营方式,以及推动中国经济30年来迅勐发展的经济体制,都已经达到了极限。你可以说中国模式即将碰壁,而且是像长城那样厚的墙壁,目前唯一的问题是这次碰撞会有多严重。

尽管数据可能并不可靠,但我们还是得从数据说起。当你将中国与几乎任何其他经济体作比较时,除了它的快速增长,马上想到的便是消费与投资的一边倒。所有成功的经济体都将当前收益中的一部分用于投资,而不是消费,以增强未来的消费能力。但中国的投资似乎只是为了未来能投资更多。

无可否认,美国将70%的国内生产总值(GDP)用于消费,比例偏高,而中国用于消费的比例只有美国的一半,将近50%的GDP都用于投资。

这怎么可能呢?

是什么让消费持续这么低,中国人如何保持这么高的投资比例,

而不会遇到收益骤减的情况(到目前为止还没有遇到)呢?各种违法广告引来激烈争论。

但对我来说,最有道理的观点源自经济学家W•阿瑟•刘易斯(W. Arthur Lewis)提出已久的一个见解。

刘易斯认为,处于经济发展早期阶段的国家通常存在一个规模较小的现代化领域,以及一个规模较大的传统领域,而后者包括大量“剩余劳动力”  未能充分就业的农村劳动力,他们最多只能为经济总产出做出微不足道的贡献。

这种剩余劳动力的存在进而会产生两个影响

第一, 在一段时间里,这样的国家能够在新厂房、建设等项目上投入大量资金,而不出现收益递减的情况,因为它们能不断地从农村地区引进新劳动力。

第二, 这支剩余劳动后备军竞争激烈,导致工资维持在较低水平,即便中国越来越富。

第三, 实际上,中国人消费持续低迷似乎主要是因为,中国家庭从未看到中国经济增长为他们带来太多收益。其中一部分收益流向了有政治背景的精英,但大部分收益还是控制在企业手里,其中很多都是国企。

按照我们的标准,这一切都极不寻常,但这种模式已经推动发展几十年。
但如今,中国已经达到了“刘易斯拐点”(Lewis point)  简单地说,中国农村剩余劳动力正出现短缺。

这应该是件好事。工资上涨,普通中国人终于开始分享经济发展的成果。
但这也意味着,中国经济正突然面临急剧“再平衡”的需求,再平衡已成为当前的一句术语。投资目前正遇到收益骤减的情况,无论政府做什么,投资都将大幅下滑。消费支出必须大幅提升来取代投资的地位。问题是,消费增加是否够快,足以避免出现严重的经济滑坡。

越来越明显,违法广告看来是否定的。这么多年来,再平衡的需求一直非常明显,但中国只是不断推迟进行必要的改革,转而通过促使货币贬值,并提供大量低息贷款来提振经济发展。(有人会提出这个问题,但是这与美联储[Federal Reserve]的政策几乎没有相似之处。)这些措施推迟我们正视问题的那一天,但同时也保证了,那一天终于到来的时候,情况会愈加艰难。现在,这一天终于到了。

这跟其他国家有多大关系?市场价值对于全球经济前景来说至关重要,根据市场价值来计算,中国的经济规模仅比日本的略大,大约是美国及欧盟经济规模的一半大。

因此,中国是一个经济大国,但不算很大。在平常时期,对于中国遇到的麻烦,世界或许无须太过紧张。

遗憾的是,现在不是平常时期:中国达到了刘易斯拐点,与此同时,西方经济体正经历它们的“明斯基时刻”(Minsky moment),也就是放债过多的私人借贷机构全都试图在同一时间追回贷款,此类行为会导致经济整体衰退。

中国的新麻烦是其他国家最不愿意见到的。

毫无疑问,很多读者感到在坐过山车。就在前几天,我们还在畏惧中国人。而现在,我们却替他们担心。但我们的情况也没有改善。
 楼主| 发表于 2013-7-23 10:46:59 | 显示全部楼层
张五常:我不敢说中国资本项目管制是为贪污,但无疑养着一群人

    最近几位朋友问中国应否放开资本项目,说一些北京学者有保留。管制资本项目是外汇管制的一个重点,二十五年前弗里德曼和我就力促北京放开,为什么到今天还不放呢?

    资本项目(capital account,翻为「账目」可能较恰当)是国际收支平衡表中的贸易项目(又称经常项目,包括物品与服务的进出口)之外的账目,主要是资金的进出口。国际收支平衡表看似湛深,其实全部可从物品与服务的角度看,二○一二年十二月十一日我发表《从权利角度看国际收支平衡表》,解释清楚了。那是没有什么深度的自欺欺人的学问,同学们可在网上找到那篇写得真相大白的文章。

    朋友问资本项目应否放开,是问中国应否让资金自由进出口。我的第一层违法广告是浅的:如果中国要搞一个国际金融中心,资本项目不放开冇得搞。为何如此浅得不用解释,但重要的是事实:古往今来凡是有点眉目的国际金融中心必定放开资本项目,即是必定容许资金自由进出口。

    若问:如果放开资本项目,中国的资金外流会增加吗?违法广告是:当然会。但资金进口也会增加。一负一正,哪方较大要看国际收支平衡表的经常项目会怎样变,事前难以猜测,因为牵涉到几个弹性系数。

    再问:中国放开资本项目,外资在中国投资设厂会大幅上升吗?违法广告是:不会,因为投资设厂的进口资金有好一部分已经有容许撤出的安排。

    再问:外资到中国买楼、买股票及做小生意会否大幅增加?违法广告是:会,但有多大很难估计,因为这些事项现有的途径五花八门,我没有调查过,但听也听得天旋地转了。放开资本项目会清除这些门路,方便了无知、小胆的老外,而什么地下钱庄的生意会受损,但不会关门。为什么钱庄不会关门是老人家的秘密。

    最后问:放开资本账目会增加资金外流,是会大幅地增加这外流吗?违法广告是:不会,因为大量的资金外流早就出现了。大约六年前,美国公布的中国资金进口数字远比北京公布的资金出口美国的数字为大,而跟着源自神州的资金把加拿大的房价炒到天上去,主要是豪宅;再跟着是炒起美国旧金山及纽约的物业,也主要是豪宅。这些为数不菲的资金外流要讲门路,或是要讲关系。没有关系的穷人当然不易搞,但穷人根本没有钱,跟他们说什么资本项目是跟夏虫语冰。

    一九九六年在某会议上我随意讲了二十分钟关于贪污的话,被录了音,翻成文稿,弗里德曼读后频呼精彩,但问:你怎可以证实你的贪污理论是对的呢?该稿发表时题为《一个简单的贪污一般理论》。该理论说:没有管制不会有贪污,而管制是为了方便贪污才出现,也是为了维护贪污的持续而持续的。我举诸多实例,皆过瘾,所以该短文可读,而其中令行家朋友拍案的是中国禁止恐龙蛋出口的例子。

    我不敢说中国目前的资本项目管制是为了方便贪污,但可以肯定:这管制增加了不少投资者的麻烦,而增加了的手续或门路程序无疑是养着一群人。放开资本项目,让资金自由进出,会养着另一群人。哪一群比较大,收入比较多,也牵涉到几个不同的弹性系数,无从估计。然而,这放开换来的是一个国际金融中心,办得其法对国家的整体贡献是非常庞大的。

    经济学可以有湛深的话题,也可以因为某些人的利益而被故弄玄虚。二者不是同一回事。
 楼主| 发表于 2013-7-23 14:21:43 | 显示全部楼层
一场静悄悄的危机
BWCHINESE中文网 作者:袁剑 2013-06-20 星期四
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作者袁剑撰文:水正在不断升温,而青蛙仍在一如往昔地游弋。这是一场静悄悄的危机,但却是一场足以引发历史巨变的危机。


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金融危机之后的5年,虽然不断微调和变换政策基调,但中国经济其实一直在做的只有一件事,那就是通过各种方式加杠杆。其时间之长,幅度之大,经济史上罕有其匹。

当前的经济局势,让我想起在2011年年初,我给《大拐点》一书作结的结语。我曾经这样写道:“后面的故事,将重复2007年至2008年或者1997年的那一幕。种种证据都显示,这一次的主角是中国。”

前者说的是那个至今仍让人心有余悸的美国次贷危机,后者说的则是新一代人几乎毫无记忆的亚洲金融危机。

这是一段多少有些隐晦的暗喻。我的意思是说,中国将可能是下一次全球重大危机的震中。不幸的是,这个在当时可能被绝大多数人视为天方夜谭的悲观揣测,却在以清晰的方式步步展开成一段当代史。

信贷刺激不是神器

2008年全球金融危机之后,中国政府推出了超大规模、超强力度的货币及财政刺激。中国经济迅速触底反弹。其反弹速度之快,反弹力度之大,不仅捍卫了中国的经济神话,更引得一众理论家开始煞有介事探讨起所谓中国模式。

他们似乎急切而且非常诚恳地想探寻:在这个似乎永不落幕的经济增长神话后面,究竟隐藏着什么样的制度与文化密码。

然而,所谓的中国模式热,注定只能是一次短暂的思想喧嚣。因为激发这个理论想象的中国经济神话,注定要和这个星球上的其他经济神话一样,必须服从这个星球一些最基本的自然法则,必然受制于地球引力的作用。

果然,在政府逐渐减少刺激剂量之后(注意:中国仅仅是减少刺激剂量,还远远谈不上退出),中国经济开始迅速回落。2012年一季度,经济增长的回落速度似乎远远超出了政府的心理底线。于是,中国的宏观管理者开始频频在各地视察,并提出了“稳增长”政策。

从“保增长”到“稳增长”,一字之差,固然体现了当局对刺激政策愈发克制和谨慎,但管理者的无奈也同样昭然若揭。他们只能重新祭出传统的货币及信贷刺激政策  这个神器在过去几乎百发百中。

中央政府既然有“稳增长”之意,地方政府、央企等形形色色求“钱”若渴的企业及冒险家们自然如获至宝。在经济管理当局的默许下(虽然没有直接鼓励),巨量新增信贷及负债通过各类影子银行的所谓创新被创造出来。其结果是:中国的货币存量迅速达到百万亿之谱。而M2/GDP达200%,几乎创下全球最高纪录。

在经过大半年的稳增长努力之后,中国经济在2012年四季度终于在一个明显的下降通道中止跌回稳。而中国股市也在跌破2000点之后开始迅速反弹。

在中国经济止跌回稳的背后,则是中国货币存量突破历史纪录以及各类经济主体的负债率以危险的速度迅速攀升。

但无论如何,经济止跌回稳,似乎暗示了中国经济管理者仍然牢牢控制着局面,而传统的信贷货币刺激仍然有效地发挥作用。当此时,头脑简单的周期论者一片欢呼雀跃:中国新一轮经济增长周期已经启航。

然而,中国经济止跌企稳的幻象仅仅持续一个季度,让人大跌眼镜的2013年一季度的数据便给了这些周期论者当头一棒。

中国2013年一季度的GDP增速只有7.7%,大幅低于市场一致预期的8%,也大幅低于2012年四季度的7.9%。有人计算,按照这个趋势,中国全年的经济增长很有可能跌入6%甚至更低的区间之内。

这实际上是表明,去年通过影子银行等各种工具所释放出来的新增信贷及货币,对中国经济的刺激效果仅仅维持了一个季度不到。而刺激效果之疲弱,也与政府往日呼风唤雨的历史形成鲜明对比。


在人们的印象中,只要中国政府愿意,经济的高速增长总是能够手到擒来。这一次,主事者似乎有些力有不逮。虽然领导人在各种场合表示,经济增速下降是中国政府主动调控的结果。但这个话恐怕最多说对了一半。

实际上,早在几年之前,眼见中国的货币越发越多,杠杆越加越重,我们就曾推论,货币及信贷拉动经济增长的边际效果将会逐渐递减。

我们甚至不合时宜地揣测:中国正在进入流动性陷阱。所以,中国政府在宏观控制能力上的这个看上去“有些意外”的失准表现其实并不意外。而这个意外,可能正在预示着中国经济的一个重大时刻的来临。

外部依赖与成本社会化

2008年美国次贷危机之后,我反复强调并在不同场合不断提及的一个观点是:所谓美国的次贷危机远远不止是美国的危机,而是二战之后以美国为中心的全球市场体系的危机。它不是一个周期性危机,而是一个系统性危机。

作为这个体系的一个重要组成部分,中国以及其他以金砖国家为代表的新兴国家的高速经济增长依赖并依附于这个体系,因而它们未来的经济增长将深刻受制于这个体系的巨变。

必须在此重复的是:中国1990年代末期之后的表现,与全球体系的最后也是最强劲的一次扩张互为激荡,互为因果。

换言之:也正是在这个意义上,建基于所谓中国经济独特表现(其实并不独特)之上的中国模式,不过是思想上的一种幼稚错觉。

在同样的意义上,一度甚嚣尘上的所谓“脱钩论”,也仅仅是一个听上去有些诱惑的修辞而已。

在助推中国经济奇迹的全球市场发生裂变的情况下(这个裂变和重构的历史进程还在不断演进之中),中国经济增长的内外部环境已然天翻地覆,用任何周期性甚至仅仅是出于某种信仰的传统方法论来理解未来的中国经济,恐怕都注定是刻舟求剑。

对于目前中国经济的萎顿,不少论者似乎在1990年代末期找到了它的历史镜像。他们甚至找出了当时的诸多经济指标加以类比,以说明自己的观点。

但中国经济之所以能在1990年代末期走出困境,并将中国经济奇迹推至巅峰,除了一系列内部的条件所塑造的“竞低”竞争力之外(比如农业人口迁徙带来的低劳动力价格,地方政府竞争形成的要素低成本、低环保成本等等),全球市场体系的大规模扩张是其不可或缺的外部条件。

这就是说,没有外部市场的大范围扩张,中国1990年代之前所形成的所谓低成本竞争优势,是根本无法发挥作用的。

如果这一结论成立,那么从逻辑上说,中国是否能够如1990年代末期一样走出困境,就取决于:中国是否还有1990年代末期那样的外部环境机遇,以及中国从前的低成本竞争条件是否能够继续发挥作用。

然而,正如我一直强调的那样,在2008年之后,作为新世纪中国经济增长必要条件的全球体系已经发生了历史性的深刻变化。这就意味着,中国经济已经不再具有1990年代末期那样的历史际遇。

5年之前,当我提出这种论证的时候,很少有人相信这会是一种真实的历史情境。一批天天在媒体上鼓噪的“大师们”铁口直断,全球经济很快就会按照他们的周期性想象迅速恢复。

然而,想象毕竟是想象,5年过去之后,全球经济不仅没有按照他们的直线思维恢复,反而愈发深陷泥淖,高危症状频发;而曾经作为中国高速增长引擎的外部需求,不仅没有如期高涨,反而疲弱得超出所有人想象。

我愿意再一次提醒大家,二战之后形成的全球体系仍然处于一种随时可能爆发重大危机的裂变状态,最危险的时候可能还远远没有到来。

如果你是一位金融市场的密切参与者,我想你一定会对这种可能的动荡深有体会。显然,中国经济重现1990年代末期之后辉煌时刻的外部条件已经骤然消失。

尽管还有相当多的人固执地相信,本世纪初全球体系的历史性繁荣将会很快重现,但我认为,当下中国经济所面临的外部条件,可能是相当长一段时间内,中国可能面临的最好的外部条件。

如果在这样一种外部环境下,中国经济都疲态尽显,那么可以想象在外部更加糟糕的情况下,中国经济的可能处境。

在我看来,中国在1990年代末期走出短暂困境进而急速狂奔的经济增长,在中国的思想界及理论界留下了深远的负面遗产。它让很多人误以为,中国真的具有某种坚实的制度优势以及由此带来的持久竞争力。

事实上,这种制度竞争力既不坚实,更不持久。相反,在带来巨大的经济扩张之后,一直蛰伏着积累着的重大负面后果却在不断显现。迄于今,这种所谓制度竞争力不仅已经无法继续推动经济强劲增长,反而在不断制造社会问题。

我曾经以“经济增长成本的社会化”这样一个概念来解释中国1990年代末期之后的经济增长。意思是说,中国的高速经济增长是通过将成本从企业和政府的资产负债表强制性剥离出去,并分散、隐匿于整个社会之中而达到的。

但最后,必然要出现的社会反向运动将会抵制、反抗这种成本的转嫁,并最终以社会运动的方式将这种成本重新放回政府及企业的资产负债表,并使得政府与企业在当初获得的看上去无可匹敌的竞争力一夜流失。当下我们看到的政府与企业不断高企的成本上升,实际上正内置于这一历史进程。


加杠杆后的债务困局

在内部制度动力以及外部市场环境同时消失的情况下,要想维持中国经济奇迹的玫瑰颜色,就只有加杠杆一途了。金融危机之后,在全球微观主体普遍去杠杆的同时,中国却在政府、企业、个人三个方面同时进行了大规模、高幅度的加杠杆操作。

金融危机之后的5年,虽然不断微调和变换政策基调,但中国经济其实一直在做的只有一件事,那就是通过各种方式加杠杆。其时间之长,幅度之大,经济史上罕有其匹。其结果是:2009~2012年间中国的新增债务规模达到GDP的110%,债务总规模/GDP达205%。

而在2013年一季度,中国的信用增长甚至达到了令人咋舌的58%。债务增长幅度而不是债务的整体规模从来就是金融危机的一个先行指标。

正是在债务增长的幅度这个意义上,中国可能正在面临一个转折时刻。以至于有人将这种匪夷所思的疯狂干脆描述为“中国债瘾”。

许多人批评中国的经济管理者所推动的债务扩张政策,但坦率说,我对此抱有深刻的同情。如果一个体制的合法性要几乎完全依赖于经济增长,维持经济增长基本上就是这个体制全部要做的工作。

一般而言,在潜在经济增长和投资回报率允许的情况下,增加负债可以提高经济增长速度,也可以提升企业盈利,但是,在潜在经济增长持续疲软,企业投资回报不断下降的情况下,增加甚至是疯狂地增加债务恐怕就只能是一剂毒药了。

说得更清楚一点,这种情况下的债务扩张不过是在加强债务危机的烈度和规模。非常不幸,有不少研究表明,中国的投资回报率最近几年一直在迅速而持续地下滑。

或许正是看到这一点,新任总理李克强最近坦承:“货币及财政政策的刺激空间已不大。”若干年前,在评论中国大幅度的信贷扩张的时候,我曾经说道:政府赢得了时间,却失去了空间。

不过,情况恐怕比一些正在流传的判断更为严峻。在我看来,债务危机不是即将,而是已经并且一直在发生。

从个人层面四处蔓延的高利贷崩盘,到企业层面钢贸、铜贸危机,再到地方政府平台大规模的贷款展期,中国经济普遍的债务违约几乎一直都在持续。

这难道不是标准的债务危机吗?只不过这种债务违约通过传统的行政手段还被隔离在一定地方一定行业的范围之内,暂时没有形成恐慌性的传染而已。然而,当债务规模足够大的时候,这种传统的隔离方式恐怕就很难阻挡债务危机的蔓延了。

1990年代末期至今的中国经验似乎表明,只要经济可以持续高速增长,所有问题都是可以通过这种高速增长轻松化解的。

在这一段经验中,曾经被视为洪水猛兽的大规模下岗失业消失了,被视为世纪难题几乎完全绝望的国企问题被治愈了,甚至银行的巨额坏账也奇迹般地化解了。不仅如此,它们还成为世界上最大的企业,最大的银行。

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 楼主| 发表于 2013-7-23 14:22:59 | 显示全部楼层
中国企业债务是全球水平4倍

BWCHINESE中文网 作者:张庭宾 2013-06-21 星期五
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作者张庭宾撰文:中国企业债务隐患其实比政府债和影子银行严重得多,却未得到应有的重视。

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中国企业债务隐患其实比政府债和影子银行严重得多,却未得到应有的重视。

近两年来,中国政府债务和影子银行备受关注,被国际投资者认为是可能引发未来中国经济和金融危机的两大风险地带。其实,按照国际标准,中国政府债券和影子银行问题尚未达到西方国家的基准水平,而企业债务的严重程度则远远超过之。

中国企业的债务规模最大,扩张最快,风险最高。中国企业债务占据中国非金融部门债务的“半壁江山”,也是过去5年中国非金融部门整体债务飞速上升的最大“推手”。

2012年末,中国企业债务约为65万亿元,占GDP之比达125%,过去5年上升近30%,企业资产负债率迅速提升(A股非金融企业资产负债率由2008年的53%上升至60%)。从行业分布来看,部分负债主要集中在地产和基建相关产业链的重资产行业中。

从国际比较而言,2012年中国非金融企业部门债务率水平(相当于GDP的122%~127%)在OECD国家中居于最高水平区间。对成熟的经济体而言,企业债务一般会达到GDP的50%~70%,而中国是这个数字的2倍。

此外,现在中国的工业企业盈利能力(利润销售收入)只有5%~6%,仅为全球平均利润水平的一半。这将意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3~4倍。

令人忧虑的是,中国非金融类上市公司的负债逐年快速走高,但是盈利在下滑,尤其是2012年盈利下滑至近几年来的低点,投资收益率甚至小于贷款利率。其主要原因是资本开支大幅增加,导致负债更加集中,更加剧了产能过剩,进一步拖累企业利润。

由于这部分行业终端需求对应的是基建、地产等投资性需求,所以相关产业的产能过剩问题就变得非常突出。在高企的企业负债和企业产能过剩对应的“造血能力不足”的情况下,只能是投资收益率甚至小于贷款利率(意味着投资就是亏损).

更为严峻的是,上市公司加权投资回报率已经连续4个季度低于贷款利率  这意味着企业扩张往往意味着亏损,自2011年四季度以来,数据显示,沪深两市2429家公司中,截至三季度ROE低于一年期贷款利率公司达到1044家,低于一年期存款利率公司竟然达640家,分别占比近43%和25%。而去杠杆的路径将是释放股权,进一步导致投资信心不足。

和上市公司相比,中小企业更加举步维艰。通过我们对大型和小型企业的总债务和EBITDA增长的比较,发现大部分的债务增长主要来自大公司,大公司对小公司呈现“挤出”效应。

根据高盛集团的统计,按照公司的总资产规模,以20%为区间度,将所有公司分为五份。

我们发现,最大型公司的总债务增长幅度最大,从2008年1月到2012年6月债务总额增加了319%,而实际上最小型的五分之一公司的总债务水平较上期下降9%。

同时,大型公司的EBITDA增长得最慢,增幅较上期只有179%,低于其他规模型的公司(最小型公司的EBITDA增长达到300%).

在可预见的未来,中国企业债的危险继续积聚,债券到期规模在2013年处于高位,债务集中在未来三年迎来到期高峰,相对于还本,付息的压力更大。

由于通过收入的增长来对冲负债增长的模式不可持续,企业为了维系高杠杆(不发生违约),对外部资金的拆借需求反而会上升。以3~5年的贷款周期来看,2013~2015年将是企业债务到期的高峰期。

此外,四大行在2011年初开始,短期(一年内到期的)贷款比例开始大幅上升。持续高企的债务到期滚动的需求,意味着企业的融资性需求在2013年仍将处于高企水平。

未来的宏观形势对企业债务更加不利。按照我们的判断,未来1~3年中国经济将继续探大底,经济增长将继续失速,GDP的增速甚至可能出现季度负值。
那样,资金流紧张的中小企业、中上游产能过剩制造业(钢铁、建筑机械、铝、煤炭、太阳能和造船等和房地产)业面临严重的信用风险挑战。高企的债务也将拖累企业的投资,其坏账风险可能传染至金融部门,导致严重的金融风险。

对于一个国家经济体来说,企业,特别是制造业是财富创造的主要来源,就像一棵大树一样,它是这棵树的树根。

如果企业陷入了沉重的债务危机,丧失了盈利能力,则如同这树根的根系慢慢无法吸收水和养分。那么,树枝和树叶  政府财政收入和银行盈利随后必然会枯萎和凋零。

因此,中国经济调整的当务之急是降低企业运营成本,可以采取减税、人民币贬值等举措,其中最核心的是大幅降低政府成本,大幅减税,即行政体制改革必须取得明显成效。

否则,中国企业元气会一步步被各种食利者掏空吃光,最后无可避免地陷入全面债务危机。而地方债务危机和影子银行危机也将接踵而至。

中国企业,特别是民营中小企业的生存能力才是真正的国本,必须高度重视。
作者张庭宾,第一财经日报副总编辑。
 楼主| 发表于 2013-7-23 16:35:44 | 显示全部楼层
目前这轮钱荒闹了快一个月了,诸如“工行业务瘫痪”之类的报道加深了人们对国内信贷市场的担忧。和以往对市场有求必应的慷慨不同,这次中国人民银行几乎可以说是袖手旁观,按兵不动。央行天壤之别的态度变化到底意味着什么?中国的GDP增速和社会融资总量的增速落差越来越大,这证明以投资为主导的经济模式中不良信贷大规模出现的系统性风险越来越大,与此同时影子银行却野蛮生长,这便是此轮钱荒中央行和商业银行博弈中最值得留意的特点。

    今年六月下半月,上海银行间同业拆放利率(shibor)突破了25%,最初人们认为这是银行的资产负债表出了问题,接着人们发现人民银行暂停了公开市场操作,几乎可以说是“见死不救,无为而治”了,因此许多国内外的财经评论员都说此次钱荒其实是中国人民央行导演的一场规模可控的“迷你金融危机”,有点像消防部门进行的“火灾演习”。央行的用意是让以四大行为首的商业银行严格控制信贷增长,特别要收敛资产负债表外的各种小动作。之后,央行便通过定向逆回购向四大行紧急放水,shibor开始回落,股市也开始技术性反弹,人们认定黑夜已经熬过去了,这一切只是央行和四大行博弈的游戏。如果人们认为,“信贷大跃进,央行有求必应”的好日子仍将持续,那么他们就大错特错了,因为中国银行业的结构性硬伤已经暴露无遗,央行已无法忽视金融安全潜在的巨大威胁。

    首先,自2009年以来中国的社会融资总量便以惊人的速度增长,而这种信贷泡沫已经无法持续。目前中国的信贷总量/GDP占比已经突破200%,债务支出(利息和本金支出)/GDP占比已经高达39%,远远高于国际清算银行划定的25%的警戒线。银行业离全面金融危机已经越来越近。

    复次,央行已无法有效控制影子银行(银行资产表外和非银行的信贷活动)的增长。为躲过央行监控,商业银行可以通过理财产品在资产负债表外进行信贷活动,地方政府融资平台也在大量利用影子银行进行融资活动。地方政府融资平台是除了影子银行之外最受全球金融界关注的中国金融安全威胁,根据国际货币基金组织的最新研究数据,如果把地方政府的全部债务算在内,中国政府2012年的财政赤字接近GDP的10%,这个比率高于美国并与日本的疯狂水平比肩。如果以往的金融危机历史可资借鉴,那么中国的债务泡沫已接近破破灭边缘。

   

    (如上图所示,如果把地方政府的全部债务算在内,中国政府2012年的财政赤字接近GDP的10%,这个比率高于美国并与日本的疯狂水平比肩)

    复次,债务泡沫的控制不仅取决于央行与商业银行的博弈,也取决于中央与地方政府的博弈。多年以来中央一直强调“降低投资依赖,提高内需”对宏观经济再平衡的重要性,但内需/GDP占比却持续下降,而固定资产投资却多有增长。在这个大背景下,央行要控制信贷增长颇有难度,因为投资占据了近50%的GDP,投资创造就业,投资为政府贡献营收,地方政府不会甘心放弃既得利益,地方与中央的博弈将决定中国信贷泡沫的走势。

    复次,国内信贷市场已成为庞氏融资的红海。经济泡沫到后期主要依赖庞氏融资来推进。泡沫的最初,央行过度释放的流动性会不断推高资产价格。越来越多的人进入投资融资和庞氏融资的圈子,寄望于资产价格不断上升。这个时候债务杠杆率不是问题,但是去杠杆化一旦启动,人们就将疯狂的抛售资产(以房产为代表),需求全身而退的路径。在投资回报率日渐萎缩的今天,以建筑业为主导的投资拉动的中国经济增长将陷入庞氏融资的红海。目前中国的信贷乘数高企,投资项目的盈利能力越来越无法弥补融资成本,项目只能靠债务累积来维持,一旦债务累积到饱和点,整个信贷链条就将断链。目前央行放水的主要作用并不是提高经济生产率,而是使债务累积的过程大面积的继续下去,充其量只是推迟债务危机爆发。

    最后,信贷泡沫的控制取决于过剩产能的消化。中国经济对投资的长久依赖导致产能严重过剩,在出口增长显著下降的当下,过剩产能的维持成了一个消耗信贷资源的黑洞。官方数据显示中国工业产能的开工率为60%,非官方的数据却揭示开工率勉强维持在50%左右的水平。产能过剩最明显的一个例子莫过于光伏产业,其产能是全球需求总量的1.5倍。固定资产一旦形成就必须需要一定规模的现金流来维持,没有现金流的维持,资产价格就将崩溃,这个规律不但适合像尚德这样的光伏企业,也适合同样面临产能过剩危险的房地产企业。

    任何认为中国经济增速将重返 8-9% 的想法都是天真的,中国银行业的结构性硬伤正在不断恶化,已经无法以信贷增长支撑这样的增长。“不转型毋宁死”已不再是表示改革决心的漂亮话,而是残酷现实的真实写照。

    (原文发表于【IT经理世界】杂志7月20日刊)

作者:公民经济学家吴迪
 楼主| 发表于 2013-7-24 09:06:19 | 显示全部楼层
中国经济见退未见危 不存在真正的“钱荒”
李战军  2013年07月23日 星期二

    截止去年第三季度,中国经济增幅连续十多个季度下滑,到四季度终于企稳。今年一、二两个季度经济增幅又呈现持续性下滑的局面。人们不禁要问中国经济到底怎么了?

    中国经济见退未见危

    某天中国银行间同业拆借利率飙升,引来了中国钱荒的议论。中国地方政府债务兑付延期,债务总量又急剧上升,又导致了中国将出现政府债务危机的谈资。有国务院发展中心的专家说,中国经济存在急跌的风险,中国经济危机可期,爆发了大量的关于中国经济危机爆发时点的预测。

    在一个浮躁的社会,人们很容易就某一种现象产生出歪曲性的判断,并视作普遍真理和社会多数人共识而广为流传。十年房地产调控这种现象人们见多了。

    中国的经济规模总量只有美国的60%上下,但货币流通量却高达107万亿元,比美国还要大得多。中国贷款规模每年都有8-9万亿元上下的增幅,也在世界上首屈一指。中国还存在着远较美国、日本、德国高得多的通货膨胀率。这么一比较,自然发现中国的货币并不存在什么真实的“钱荒”。

    中国一时间发现“钱荒”的存在,只不过表明我国货币的利用周转水平不高,也反映出我们的一些钱放错了地方。

    譬如银行过去主要靠存贷利差从事经营活动,央行也对银行的存贷比有一个要求,提出了存款准备金率。商业银行贷款规模和活动是受到严格监控并存在安全底线的。贷款量是低于存款量的。现在银行热衷于搞理财活动,吸收大额资金,给予远高于活期和定期的利率回报,将钱投向于愿意支付高利的借款使用者用于特定项目,银行从中获得远高于正常存贷差的利率佣金。

    更多的钱被用于理财活动,脱离常规的存贷规模和安全底线,用于风险投资,而且都是短线操作。因此在吸收存款、用于产品理财和到期兑付之间就非常容易出现暂时性的资金短缺,形成头寸调度困难,形成表面上的“钱荒”。

    都说中央和地方政府的债务这两年上升很快,很多人担心土地卖光了以后怎么能还?其实这种担心也是杞人忧天。现在的政府卖地卖的都是使用权,并不是所有权。40-70年之后,法理上都是可以再卖一遍的。我国中央地方两级政府的债务总量2012年末占当年GDP的比重为78%,而同期日本为239%,新加坡为113%,美国为106%,德国为82%,印度为64%,韩国为35%。

    政府举债能力的基础是国力和资产,发债成功的基础是信誉和流通性。相当多数发达国家政府举债能力和相对规模都比我国高,相当多数发展中国家政府举债能力和相对规模都比我国弱。美国和日本政府举债规模都是很大的。从一定意义上讲,政府举债不是看政府的愿望,而是看政府的经济资产实力和市场接受程度。中国中央和地方政府的举债规模现在是恰当的,风险并不大。

    很多人还没有看到中国政府和外国政府存在的两个差异:一是中国政府具有卖地并从中获取收益,一部分用于还债的特殊条件;二是中国政府拥有央企和地方国企,可以通过国企去背政府的债,也可以通过卖国企(包括卖国企的股票)去偿债。这是特有功能。

    正是因为有了钱荒和债多这两个问题,现在有人提出中国存在着经济急跌、经济危机马上就要到来的预测。这又是一种脱离实际的书生推导。现在的年轻人没有经过抗美援朝、三年自然灾害和文化大革命,根本体验不到什么是真正的物资匮乏、经济危机和经济崩溃。

    现在的中国政府是新中国六十四年以来拥有生产能力、掌控储备资源规模和调动调控手段途径最多、最强的政府。刚在莫斯科召开的20国财长、行长会议上,各国非但没有“中国经济硬着陆”的议论或议题(没人相信),而且还力主中国加快经济增长、缓解世界经济矛盾,只不过被我们的财政部长楼继伟挡了回去,还是各自去做自己的功课吧。

    中国经济是见“退”而未见“危”,中国没有真正的钱荒,中国政府的举债规模也远未到超出承受能力的地步。

    【作者李占战军,系上海易居房地产研究院发展研究所所长,浦东改革与发展研究院房地产经济研究中心主任】
 楼主| 发表于 2013-7-24 11:40:42 | 显示全部楼层
中国为何会有这么多美债?
    外媒称,中国外汇储备中持有的美债创了新高,首次突破1.3万亿美元。

    中国为什么会有这么多美债,那要先看看我国的外汇储备是怎么来的。中国的企业出口,挣回美元,然后将这些外汇几乎全部卖给银行获得人民币。

    另外,比如FDI什么的,外商的投资也是先要将外汇在银行换成人民币。商业银行保留了很多外汇后,绝大多数被央行购买,这就成了外汇储备。

    外汇储备形成的背后,企业并不是把外汇无偿给央行,而是通过银行卖给央行,而央行需付出等值的人民币,有多少外汇储备几乎都投放了多少人民币。也就是说,外汇储备是央行发钞形成负债后“买”来的。

    在这个看似简单的过程中,其实有不少背后的道理。在我们普通老百姓看来,美元可能只会变成一张纸甚至是垃圾,但我们的决策高层却并不是这么看的。

    理财的外汇制度理论中,认为这些美元就是资产,跟大米、原油是完全一样的,或者就是这些实物的化身。所以只要央行一拿到美元,就等同于当作中国收到了等价的大米、原油。

    既然中国增加了这么多价值的商品,那么央行就应该开动印钞机印出等值的人民币来。这就是中国现行外汇制度的理论基础。

    在美联储的资产负债表上,美国国债是资产,美元是负债;而在中国人民银行的资产负债表上,美元是资产,人民币是负债。所以从本质上来说,中国的货币政策是把美元作为人民币的信用凭证,人民币的价值要靠美元的背书来实现,人民币的币值稳定要靠与美元的兑换来达到。

    这背后的本质在于:我们的出口企业本来通过出口赚到1美元,拿这1美元直接去国外买到大米、原油回来,这是实质的利益。但是现在呢,出口赚到的1美元必须先交给央行,央行印出6元人民币来投到国内,然后把这1美元放贷给了美国,而这1美元还没个准,不知道将来能换来什么。

    以上这两种情况的对比是,中国没拿到本该拿的大米、原油,反而多出来6元人民币来产生通货膨胀。从这个本质上来说,巨大的外汇储备实际上是一个巨大的黑洞,吸掉了老百姓的真实福利。

    外汇储备是本该属于人民的福利,必须要保管好。只是这么大的外汇储备,保管的过程并不像想象中的容易。

    假设我们现在有3万亿外汇储备,实际上是要随时准备着让人来支取或者提取利息的。为什么这么说呢?这3万亿外汇储备中,可能也就三四成是真正属于贸易顺差赚过来的,是真正属于我们的。其余的,要么是FDI来的,要么是外商馈赠来的。他们只是把这些外汇暂时放在这里,因为他们随时可以拿当初兑换的人民币要求兑换回美元取走的。

    对于央行来说,中国本土企业和外资企业的经营经常性地需要美元;外国贷款每月都有到期的;“热钱”是随时要溜出中国的。另外,中国企业靠出口加工赚取了大量美元,这些美元存在中国的银行每天银行是要支付利息给储户的。

    从这里能看出来,中国的外汇储备必须具备两个属性:一是要有增值。二是要有流动性。

    黄金也是一部分,外企股权也可以有,美债肯定是最多的,另外外国公司债这几年越来越多,股票期货那些品种不是外汇储备的菜,弄不好就全盘没了。

    大家最大的争议在于,为何要那么大的比例来买美国债呢?美债可能会违约,即使支付的美元本金和利息也可能贬值,存定期都比美债好。

    问题是,以这儿大的外汇储备,放在哪一个银行都不保险,银行随时可能倒闭。美国的存款保险制度也是有数额限制的。相比之下,美债容量大,流动性强。

    至于拿外汇储备买黄金或者买大宗商品,也是不行的。这些大宗商品的波动性太强,另外容量太小。把全世界黄金全买下来也只需几千亿美元就够。容量小就是有这个问题,你怎么抛出呢?接盘不好找,所以抛出一部分就造成大跌了,这些东西都不符合外汇储备的流动性。

    美债是一种不得已的选择,这就像一个基金经理一样,基金规模太大不好操作,咱们的外汇储备也一样,规模太大,所以操作起来太难。

    而且买什么都有可能被人做局,唯独买美债,美国没法逃,如果美国敢以美元崩溃为代价来做局,那等于中国不费一枪一弹搞定美国霸权,这是少有的好事呢,3万亿简直就是太便宜了。

    这种不得已的选择,但从现在看来,反而成了中国手中一个非常重要的王牌。如果美国赖掉中国的一万亿国债,美元信用有溃坝危险,损失远非一万亿美元,所以谁套上谁还说不清。中国有大量的美元和美元资产,美国不会轻视中国的"默默无闻",中国这样和美国扯上"关系",捆绑在一起。

    中美谁也不敢动手害对方。"对于你欠债的银行,你要如何硬起来?"维基解密就曾透露:2009年,美国国务卿希拉里会晤时任澳大利亚总理的陆克文时,如此感叹美国难以对最大海外债主中国采取强硬态度。

    这个内幕揭示了一个基本问题:中国持有的巨额美债,除了为美国进行了大量利益输送之外,同时也使中国从中获得了巨大战略收益。

    接下来这么多的美债如何来对待好呢?

    债券交易员因为在投资全球最大的外汇储备上的明智选择而大受赞赏。

    他是由当时央行副行长兼外管局长易纲亲自赴美国召来的华尔街高才,担任首席投资长,外媒报道过他已经在外管局有所作为,他说服上级扩大对美国公司债、股票和房地产的投资,而不是单纯依赖于对美国国债的保守但乏味的投资。

    这样做也是为了防范美债或美元的缩水。

    央行货币政策委员会一位委员表示,中国外汇储备,就像是美国砧板上的一块肉。

    这样的措辞,反映了中国官方的一种焦虑,即美国的定量宽松政策会造成美元贬值和通货膨胀升温,进而使中国3.3万亿美元的外汇储备蒙受损失。但是,这好像并没有阻止中国继续在5月份创纪录的增持美国国债。

    7月16日,美国财政部公布的最新统计数据显示,中国5月份增持252亿美元美债,使得中国持有美债总额自美方有统计数据以来,首次突破1.3万亿美元,创下历史之最。

    数据显示,2013年5月,中国持有美债首次达到创纪录的1.3159万亿美元,仍然为美国最大的债权国,这一数据较4月修正后的1.2907万亿美元,增持了252亿美元。

    其实,自从2008年中国持有5400多亿美元美债时起,对于是否增持或减持美债,就一直是一个有争议的话题。不过,众说纷纭的意见背后,中国增持美债占了上风。如今年上半年中国对美出口额,虽然比2012年同期有所下降,但仍存在巨大的贸易顺差。中国需要为每月的巨额外汇收入找到一个去处。美国的债券市场仍然是最好,也是唯一现实的选择。

    在一些专家看来,中国对美债的购买,凸显了两国的共生关系。在过去的几十年中,中国经济快速扩张,推动因素之一,就是出口的大幅增长带来巨额贸易顺差。中国通常将所得外汇购买美元资产,其中包括政府债券,这推升了需求,压低了收益率。考虑到这种关系的存在,中国不太可能抛售所持的美债,与之相反,中国只能不断增持。

    然而,有一个现象却被忽视了,在中国大量增持252亿美元美债时,6月份,由于担心美联储结束量化宽松,全球各路资金纷纷撤离美债市场,许多国家的央行争相拋售美债。数据显示,外国官方机构持有的美国国债, 减少了324亿美元至2.93万亿美元,远远超过2007年8月的240亿美元减持记录。

    究其原因是,自从美联储伯南克在今年5月释放出可能退出量化宽松的信号之后,美债市场就进入了动荡期,10年期国债收益率从5月初的1.62%,升至目前的2.52%。美国莱顿债券市场研究公司经济学家卡兰·戴尔称,一些面临货币压力的新兴市场国家,需要卖出短期美债,以干预外汇市场。

    著名经济学家余永定曾指出,中国外汇储备正处于非常危险的境地,建议中国“慎买美国国债”。这是因为美债实质上是一场庞氏骗局。中国可能很快会面临一个残酷的现实,持有的巨额外汇储备,今后可能将什么也买不到。当然,现在要想改变中国持有巨额美债的状态、而不引起严重的政治和金融后果,可能为时已晚,但是,中国至少应该停止增加其持有量。

    基于此,我们可以断定,美国人至今欠下中国的1.3万亿的巨额美债,现在乃至将来,他们将无法或不愿偿还。即将要偿还,也要等到美国在未来三十多年内,GDP年均增幅达到10%以上才有可能。而在2001至2010年期间,美国年经济增长率仅为3.9%。

    美国人根本就不打算偿还中国的债务。如果我们要等到美国GDP年均增幅达到10%才还债,不知是那年那月的事了。更令人难以置信的是,因持有的美债数场量庞大,要沽货离场基本上不可行,除了被动地表示关切之外,能做的事不多,如果被美国挟持,当美债降级噩梦成真时,中国只好硬啃。

    不管官方或一些专家如何为中国增持美债辩解,甚至说出“作为全球最大的国债市场,美债市场对中国来说是一个重要市场,不论增持还是减持,都是正常投资操作,外界不必进行政治化解读”的话,但一个基本事实是,中国为讨好美国,“扎扎实实”地--拿出真金白银,过度增持美债、继续向美国财政“输血”,面对美国的种种步步逼人的无赖行径,中国却用这种变相交“保护费”的方式,继续购买美债,其行为和做法,真正是在犯傻。

    实际上,美债已经不能算是一个投资品种的选择了,在美国大开印钞机、执行0~0.25的超低利率水平下,中国目前所购买的美元资产出现巨亏是必然的。中国用实实在在的商品,凝结着廉价的劳动力、廉价的资源等,购买了美债,支持美国政府运转,支持美国借贷消费,支持美国金融机构用这些钱,到中国赚更多的钱。说白了,中国其实当了美债贬值的冤大头。
 楼主| 发表于 2013-7-24 15:29:09 | 显示全部楼层
克强经济学”不是通缩经济学

    张军

    复旦大学经济学教授,复旦中国经济研究中心主任

    在我发表“李克强为什么按兵不动?”一文之后,巴克莱资本用“克强经济学”把新一届政府的政策取向概括为“不刺激、去杠杆和结构改革”三样。但市场依然担心,这样的政策组合会不会给下滑的经济雪上加霜? 短期里当然值得担心。但我认为政府没有理由这么做。如果任凭经济继续下滑,中国岂不很快滑入通缩陷阱。

    “克强经济学”不是通缩经济学而是结构经济学。新一届政府的政策取向很清楚,信贷扩张过快和错配的局面必须有改变,结构改革必须要提速。更重要的是,增长下滑的局面终要扭转才能提振市场和公众信心,将中国经济扳回到较快的增长轨道。根据国际组织和多数经济学家的估计,未来10年中国经济的潜在增长率约在7.5-8%。

    最新的政策动向显示,新增信贷的流向必须受到政府政策的指引以有助于信贷结构错配的纠偏。当然,结构性的调整政策还将持续与加强。但由于今年货币增长率要确保放慢至目标值之内,因此,针对新增贷款的政策对于GDP增长的效力说起来应该及其有限。但问题是,有强烈的信号表明,李克强政府对货币总量扩张的控制肯定不能放松。

    一看数据就知道为什么了。根据中国人民银行的统计,截止2013年5月底,中国M2的余额为104.万亿,是全球货币供应总量的四分之一强,为美国的1.5倍多。按照M2占GDP的比重来衡量,现在全球的平均水平值大约是129%或者是1.29,而中国的这一比值在2008年之前为1.5,2009年达到1.78,2010-2011年为1.81,2012年年底为1.88,现在约为2。

    不走老路,那还有没有机会防止通缩?有。从国际经验和全球视野来看,中国的财政环境大大优于货币环境。尽管国内外部分经济学家对于中国政府债务的规模有不同的估计口径,但毫无疑问,中国政府的外债和内部债务的规模即使按照最宽泛的口径估计也依然属于稳健水平,特别是内债。

    根据中国银行2011年发布的报告,中国国债负担率在1994年到2010年间的平均水平为12.52%,如果将或有、隐性负债考虑进来的话,截止2010年,直接显性债务(国债)GDP比重为19.07%。如果再加上直接隐性债务(仅包括养老金缺口)则为39.17%。相比西方发达国家,中国政府的债务风险处于可控范围内。

    即使假定10%的或有债务,即显性的仅包括政策性金融债和铁道路债务,隐性的仅包括地方政府债务,这些债务可转化为政府直接债务,政府债务占GDP比重也只上升为43.69%,均远低于欧洲货币联盟《马斯特里赫特条约》规定的60%的警戒线。因此,无论是确定的债务,还是看不确定的或有债务,中国政府的债务风险都处于可控范围内。

    另外,中央和地方政府的赤字率这些年更是在下降而不是上升。赤字占GDP的比重现在还不到3%。而地方政府的融资能力被表面的债务负担所掩盖。

    事实上,在过去20年,由于地方政府不允许发行地方债务,只允许中央**发行少量特殊的地方债,因此地方政府的债务融资当中,以银行信贷构成的间接融资债务比例过高,大大限制了地方政府的融资能力。

    实际上,如果允许有条件的地方政府自主发债,并且政策上加快形成地方债为主的国内债券市场,地方政府的融资能力就会扩大而不增加银行系统的风险。

    过去20年,中国地方政府已经形成了巨大规模的优良的资产,这些资产包括了能产生现金流的国有资产和公共基础设施(如交通设施和道路等),也包括了大量有形的建筑物以及土地资产。这些资产的资本化和证券化将为地方政府带来巨额的基金或固定收入。一旦地方政府的资产负债表获得改善和再平衡的机会,融资的能力就大大扩展,融资成本就下降。

    作为结构经济学的重要含义,现在非常关键的是要加快出台地方自主发债的政策法规,用金融市场盘活地方政府的资产存量。债券市场的扩张和发展也是中国金融部门改革和资本市场发展的主攻方向。如果金融改革,特别是资本市场的发展以地方政府债务为突破口,那么,这步棋走对,全盘皆活。

    由于中国政府的债务规模和赤字率目前均处于较低和文件的水平,地方政府的融资潜力还有待挖掘,通过债券市场实现地方政府债务融资结构的转变完全可行,因此未来5年的经济增长显然应该以更加积极的财政政策为主,货币政策要始终保持谨慎和稳健,形成所谓“紧货币,宽财政”的基调。改变2008年之后持续多年的以货币宽松为主的政策取向,逐步降低M2占GDP比重的增长速度,同时有效严控影子银行和信托等表外信贷融资活动的增长与扩张,这样才能防止出现经济发展中过高的资产泡沫发生,为今年和之后5年的结构转型、经济增长与宏观稳定提供保障。

来源:东方早报.
 楼主| 发表于 2013-7-24 15:32:09 | 显示全部楼层
李克强经济学,走走看

英国《金融时报》中文网专栏作家 徐瑾

从中文世界到英文世界,李克强经济学(Likonomics)这一次终于实现了出口转内销。

安倍经济学(Abenomics)大热之际,我查阅中就发现英文世界尚无李克强经济学(Likonomics)这一说法(直到此刻word软件仍显示拼写错误),但当时在中文世界已算得上铺天盖地,据说最早源自《南方周末》今年三月的报道。

正值总理百日新政之际,这个由巴克莱银行创造出来的英文新单词备受中国热议,那么Likonomics如何界定?巴克莱的报告认为存在三大支柱:不出台刺激措施、去杠杆化、结构性改革。

首先,从不出台刺激政策来看,官方显然承受了不小压力。目前中国经济明显处于下行趋势,官方6月采购经理人指数(PMI)为50.1%,略高于50的荣枯平衡线,创出八个月新低,且一些重要子项目数据表现堪忧。从中长期来看,中国经济难以保持8%增长已成为业界共识,未来十年潜在增长率区间可能是5%到6%区间甚至更低。这一数字今天看起来似乎不可思议,但是确是赶超国家的常态,从高速增长减速更符合经济学的重力法则,曾经如日中天的日本经济也曾经历这一阶段,先减速到5%,然后是不足1%。


不刺激确实是李克强新政的亮点之一,近期他再度喊话“激活财政存量资金”,或也暗示对大手笔刺激的谨慎,具体措施仍旧有待观察。中共**之前,不少观察家预料新一届政府上台后会迅速出台刺激作为“政策礼包”。这一期待后来逐步落空,无论时间点还是经济效果上,显然新一届政府需要和以往政策有所切割,不太可能很快出手大规模的刺激计划。

另一方面,刺激政策就一定是负面的么?未必。大规模上马各类投资项目本质上扩张了政府对经济生活的介入与干预,显然会导致投资增加、信贷扩张、通胀膨胀等恶果。但是,除了这一类赋权式刺激政策之外,还有另一类刺激政策,即大规模减税、加大社会保障投资等,可以称之为放权式刺激政策。

从历史来看,中国政府对于前一类刺激政策运用频繁,驾轻就熟,后一类政策却往往无人青睐,甚少有机会得以实施,即使经济学家普遍相信后一类政策对经济增长具有更大的正面效果。中国现在以及未来仍旧需要后一类刺激,目前难以断言后一类刺激政策应退出政策武器库。

其次,去杠杆也是最近热门词汇,这也源自李克强对于“要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”、“优化金融资源配置,用好增量、盘活存量”等看法的衍生。如果说不刺激更多表现为财政政策领域,而去杠杆则更多体现在货币政策之上,近期“钱荒”可谓其中典型代表。

流动性泛滥之下,“钱荒”事变则令人深思,看似悖论中的合理性何在?中国经济杠杆过高,未来存在进一步的产能过剩弊端。官方希望主动去杠杆无不道理,但是这一现状与中国投融资体系的固有症结难脱关系,希望并非总能对接现实。

在利率、行业准入尚未放开的情况之下,一方面是大量存款缺乏投资渠道不得不以低廉的成本进入银行,另一方面则是民间投资缺乏对应的资金渠道,导致地下金融横行。如此资金的双轨制必然导致巨大的套利动机,众人口诛笔伐影子银行系统不过是“银行的影子”罢了。也正因此,去杠杆的方向正确,但是这一目标能否实现还是未定之数,但至少难以通过一厢情愿地挤压银行间市场可以获得。

最后来看结构性改革,这也是不出台刺激与去杠杆的叠加之后必然指向。李克强去年年末呼吁“改革还是最大的红利”,为他赢得不少加分。回顾中国三十年经济增长,改革可谓核心动力,其效应超过人口红利、加入WTO等因素。问题在于,当改革由浅水区步入深水区之后,也意味着容易的路都走完了,留给中国的时间却又倍加紧急。改革可谓民间近年最大的呼声,这或许反衬出改革的动力不足、阻力过大。

从“不刺激、去杠杆、结构性改革”三方面来看,解决方案难言定型,那么我们在谈论李克强经济学的时候,到底是在谈论什么呢?评议李克强经济学,是以当下的方向作为标准,还是以日后的结果作为考核?

回顾里根经济学、撒切尔经济学等等词汇来说,一国元首或政府首脑命名的经济学,不仅在于其名字与位置,更在于其对应的经济政策  从这个意义来说,日后审视现代中国经济史,朱镕基经济学少不了有一席之地,而李克强经济学尚在建构之中。

的确,从李克强对于经济形势的诸多判断而言,他对于中国经济产能过剩、行政管制过多、财政金融领域风险隐忧巨大等因素有清晰认识。历史总是残忍而公正的,最终能让李克强经济学得到定义和承认的标杆,并非来自问题诊断,而是其施政成果。

如何在错综复杂的局面中,设计出可以被当前政治权力格局容纳、被社会大众认可、令各方激励兼容的改革方案,难度巨大。这一方案至少要回答如下问题:如何使用放权式刺激政策维护基本增速?如何解决金融市场双轨制问题?如何以市场化手段化解过剩产能?如何约束地方政府的投资冲动?只有当这样的具体方案出台的时候,李克强经济学才真正成型。

政策出台慢一点,也意味着给改革多一点空间,未尝不是一件好事。美国经济学家巴里•诺顿长期关注中国经济转型,他曾经有一个判断:他认为中国政策执行者往往更为看重决断力(decisiveness)而不是可信性(credibility)。我认为这一判断很敏锐,在市场经济的草根时代,决断力或许更为有力,随着中国步入一个重构规则的时代,那么可信度的重要性也就随之上升。一个有可信度的政策制定者,才能在博弈之中赢得更多支持,往往也能够更好地维持市场的规则。

迄今为止,各界对这位法学背景的经济学博士期望不低,高期待更需要落地,与其骤然出台影响重大的错误决策,徐图正确的改革方案更为合理。尽管被视为一位平民总理,但中国民众对于李克强的个性仍缺乏深入了解,FT中文网采访李克强的大学同班同学时,他曾透露了一个细节:“你看这些大学时的老照片。李克强拍集体照,几乎总是喜欢站在后面,或者站在最边上。他平时沉默,从不张扬,有学习上的问题问他,他有问必答。”

(注:本文仅代表作者观点,近期出版《中国经济怎么了》

微博:http://weibo.com/xujin1900).
 楼主| 发表于 2013-7-24 15:33:11 | 显示全部楼层
经济学人三问克强经济学 卷入一个痛苦改革怪圈

华尔街见闻 2013-07-08

    众所周知,克强经济学的三大支柱是拒绝刺激、去杠杆化和结构性改革。很多人喜欢克强经济学,特别是它的第三支柱。但我对其还有一些疑问。特别是我担心,中国卷入了一个麻木迷信痛苦改革的怪圈。

    经济学人:

    对刺激的厌恶就是最明显的例子。中国可能已经几乎没有进一步以增加大规模公共投资的形式增加刺激性支出的空间了。但如果经济情况进一步恶化,中国仍可能通过其它形式的刺激获益。减税是一个例子。提高社会性支出是另一个。值得高兴的是,李克强已经对这两个政策选项表示支持。但现在中国很多的经济学家认为,刺激计划是与改革南辕北辙的,就像宏观经济改革必将经历宏观经济的痛苦期一样。但其实并不是这样的。

    中国政府可以改变其支出结构,甚至可以保持支出水平的健康增长。就算中国政府支出规模继续扩大,中国经济仍可能出现改变。中国最近的历史已经证明了这点。中国经济的批评者指责中国经济过度依赖出口。但在过去5年,中国已经成功降低了出口在GDP中的比例,从38%下降到不到26%,但经济年均增长仍然维持9%以上。

    那金融杠杆呢?支持克强经济学的经济学家担忧中国信贷比率增长太快是正确的。当信贷与GDP的比率大幅向上偏离于历史趋势,麻烦一般即将到来,国际清算银行的经济学家已经证明了这点。他们把信贷“缺口”定义为信贷占GDP的比例与历史长期趋势的差值。从这个定义上说,依据国际清算银行提供的数据计算,中国的信贷缺口约为GDP规模的14%.根据国际清算银行经济学家对39个国家的研究,从历史数据看,信贷缺口高于10%一直被视为未来三年可能出现危机的可靠的前期警告指标,而只有15%的几率这个警告是误报的。李克强关注这个警告是正确的。

    但每个比例都有分子和分母。如果信贷增长的速度比名义GDP增长快太多了,那么就是新增的信贷不能给经济增长作出贡献。因此,理论上说,应该可以在不严重冲击经济的前提下减少这些信贷。南安普顿大学经济学家Richard Werner指出,支持消费或资本支出的贷款将全额增加名义GDP的规模,尽管可能只是通过推高物价水平。但第三类信贷  也就是提供给购买现在资产的贷款,比如说土地或房地产,是不会直接增加GDP规模的,因为GDP只计算新增的生产性产出。如果李克强足够聪明,他将尝试减少第三类信贷,而不影响前两类信贷的增长。

    在最近谈论中国经济各种过剩的“主旋律”中,有一个简单的事实是很容易被忘记的:中国并不是一个入不敷出的国家。中国仍然存在较大规模的经常账户盈余,这显示了中国花费的比赚的少  也就是说,中国国内的供应要大于需求。同时,中国的消费者物价通胀水平仍然比较低,这显示了国内外的需求加在一起,并没有给中国的生产性资源造成压力。中国并不需要减少支出。中国只需要以不同的方式支出。

    提出克强经济学三大支柱的巴克莱银行经济学家认为,克强经济学长远来说是对中国有利的,将能帮助中国在未来十年里保持6-8%的经济增长。但他们认为,克强经济学也存在一些短期的风险。经济再平衡和去杠杆化加在一起,可能会在未来三年的某个时刻,短时间地把季度经济增长拉低至3%甚至以下。.
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