6月20日，中国银行间隔夜回购利率达到了史无前例的30%，7天回购利率最高达28%，而近年来这两项利率往往不到3%。进入6月，银行间市场“钱荒”现象蔓延，资金利率不断创下新高。

与之形成鲜明对比的是，截至2012年底，全国的地方债为13.87万亿元，而全国的企业债高达65万亿元，其中房企债为26.81万亿元，5年翻倍。著名金融学家、中央财经大学证券期货研究所研究员宏皓认为，发行企业债是解决保障性住房及地方政府资金问题的有效途径之一。房企新债还旧债在所难免，而企业债是对个人投资者开放的，最终风险仍会转嫁到他们身上。

企业债

是地方债的重要解决办法之一

公开资料显示，2012年底全国的地方债为13.87万亿元（数据选自人民网），而企业债约为65万亿元，占GDP之比达125%，过去5年上升近30%，部分负债主要集中在房地产和基建相关产业链上。

Wind数据显示，2008—2012年，房企债务呈上涨趋势，分别为10.48万亿元、12.5万亿元、16.73万亿元、21.45万亿元、26.81万亿元，2012年的债务更是同期全国地方债的近两倍。

宏皓告诉记者，2011年8月，国家发改委发布了《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》，明确允许投融资平台公司申请发行企业债券筹措资金。“如此一来，除中央政府代发的地方债将助力保障房建设外，地方融资平台的企业债也加入了这一阵营。”他说。

“地方债属于社会公益性项目融资，如果发行情况不好，可能会出现强制性摊派局面，银行仍然是持有主体，企业债的风险仍然会转换成银行信贷风险。”宏皓表示，“发行企业债是解决保障性住房及地方政府资金问题的有效途径之一。政府投资和融资未来应向社会性项目大规模倾斜，这样一来，企业债就能名正言顺地过渡到地方债，地方政府就能名正言顺地以财政手段来承担相应的社会职能。”

债台高筑与加速融资的博弈

然而，高企的企业债并不能改变各大房企举债融资的事实。

据宏皓介绍，目前国内经济通胀因素仍未消除，通胀压力很大，房企的资金回笼周期较长，新债还旧债在所难免，相应的“三费”（财务费用、管理费用、销售费用）也呈持续走高态势。

早在2009年12月，首开股份就已公告发行不超过35亿元人民币的2010年公司债，债券期限为3—10年；张江高科也通过上海证券交易所发行20亿元公司债，存续期限为5年。宏皓表示，张江高科2014年末将迎来兑付期，很可能再通过其他融资途径来兑付2009年这笔庞大的债务。

记者了解到，今年第一季度，已有21家内地房企在境外发债，融资额高达570亿元人民币，这一数字已经逼近去年全年600亿元的水平。国际货币基金组织早已向内地房企发出警告，提示因负债水平走高而引发的“以债养债”问题。

“如果国家一直不出台限制房企发行企业债的政策措施，这个相对低成本的融资方式还将被房企继续沿用。因此，加快制定限制各地房企融资条件和融资金额的政策措施，降低偿付风险迫在眉睫。”宏皓指出。

如今，城镇化已成为地方发展的重头大戏，与之息息相关的房地产行业更是被寄予厚望。土地出让金等房地产行业相关税收一直是地方政府的重要收入来源，这也使得该行业与地方政府债被高度绑定。

“我们应该明确一个概念，那就是城镇化并不等同于房地产行业的加速建设。城镇化对房地产行业的投资建设是有条件的，只有当城镇化能带动当地经济发展和城镇居民就业时（对整个地区发展哪个产业有明确清晰的规划），房地产投资建设才有意义。如果打着城镇化的旗号，只为房地产投资有个合规的说法，这显然是不行的，是对城镇化真实内涵的误读。如果一个地区全是开发商建的房子，却没有发展当地的实体经济，城镇居民没有购买力，那这个城市只会成为下一个鄂尔多斯。”宏皓说。

“以债养债”

将酝酿更大行业风险

国际评级机构惠誉公司发布的报告认为，中国的信贷规模已达到极限，很难再像过去那样通过过度投资来促进增长。如果房企债务一直走高，“以债养债”一直持续，信贷泡沫下的房地产行业将遭遇怎样的风险？

“企业债也可以说是变相的地方债，是可以在地方财务报表中将地方债务缩小的一个手段。发行企业债有一定的门槛，因此有资格发行企业债的往往也是当地的龙头企业，导致发债融得的钱仍为政府项目所用，这就可以解释为什么企业债中房地产和基建相关产业链企业的占比居高不下。”宏皓指出。

在宏皓看来，始于2008年的“四万亿”掀起了各地基建和房建的热潮，导致各地建设越多，负债越高。暂且不论质量如何，各地政府由于大规模建设而债台高筑的事例已屡见报端。

“大部分地方融资平台的抵押资产都是土地，这意味着地方政府未来能否如期还债与当地房地产市场的好坏有关。一旦房地产泡沫破裂，债务风险将集中爆发，这也就是为什么新‘国五条’出台后，各地政府都敷衍应对的原因。企业债是对个人投资者开放的，最终风险仍会转嫁到他们身上。”宏皓说，“现在国家无论是出台房产税扩围政策，还是其他措施，都应注意维持地方经济的可持续发展，保持高就业水平。信贷泡沫下的中国经济隐忧非常大，处理不好将严重阻碍未来中国经济转型升级，导致一系列社会问题发生。因此，处置好泡沫资产，控制通胀是当前发展经济的首要任务。”